越管越糟？金管會戳破原油基金、DR股泡沫惹議，「當保姆」反讓上萬投資人套牢
商業週刊 韓化宇
1.曾經是全球最大的槓桿型原油ETF「元大原油正2」，10月5日申請下市，但金管會之前
為了救它，史無前例開了先例，給予豁免期，免於被清算下市，但也掀起巨大爭議。
2.金管會為了保護投資人，對市場交易做出諸多限制，但投資人不但不領情，還罵聲連連
，主管機關有必要繼續當保母，讓投資人長不大嗎？
股市新手大增、金管會過多干預，兩個因素，迸出今年種種股市「怪象」。
9月29日，近百名元大原油正2期貨信託基金的投資人，到金管會門前抗議。他們的訴求，
是希望金管會出面，阻止元大原油正2於10月5日申請下市。
元大原油正2的投資人達七萬戶，最高規模時有200多億元，它曾經是全球最大的槓桿型原
油ETF，金管會為了救它，史無前例開了先例，給予豁免期，免於被清算下市，但也掀起
巨大爭議。
這起爭議，起源於今年3、4月，全球股市及大宗商品價格大崩盤，最慘的莫過於油價，連
帶使原油ETF受到嚴重打擊。
原本法規規定，國內期貨信託基金淨值，最近3個營業日的基金平均單位淨值，較最初單
位淨值累積跌幅達90%，就得下市。
元大原油正2的最初單位淨值為20元，下跌90%就是2元，即3個營業日內淨值低於2元，基
金就清算下市。
3月初，該基金淨值跌破2元，面臨下市危機，令金管會大傷腦筋，該基金高達七萬多名散
戶投資人，突然下市恐會屍橫遍野。
投資人不退場，還越跌越買
金管會還是決定出手相救。3月21日，緊急修正規定，將「近3日」放寬到「近30日」，讓
元大原油正2逃過第一次危機。
近一個月過去，國際油價仍一蹶不振，元大原油正2又進入急診室，4月16日，金管會趕緊
再動另一刀：放寬至近30日的規定，可以到9月30日前。
金管會兩度出手，讓元大原油正2兩次逃過死劫，得以苟延殘喘。金管會初衷，是保護投
資人權益，避免油價崩盤這種極端風險，造成投資人血本無歸，同時希望在9月30日前的
豁免期內，投資人能慢慢贖回，有序退場。
立意雖良善，但，匪夷所思的事發生了：投資人不但沒有離場，竟瘋狂搶購元大原油正2
，造成該基金「越跌、買氣越旺」，甚至一度出現533%的「溢價」（ETF的市價大於淨值
稱為溢價）；這個怪象，令金管會瞠目結舌，也始料未及。
「我們很多人就是看到金管會出面，才跑去買的！」29日一名江姓投資人，跟著自救會到
金管會門前抗議。他說，如果3月基金下市，他無話可說，但金管會兩次出手，不少人誤
以為，這檔基金有金管會當靠山，不會被清算。
「有人就想說，既然有政府撐腰，而且（基金）市價跌到只有一、兩塊，在谷底逢低買進
，等油價回升，就賺到了！」這名江姓投資人講出了，投資人為何越跌越要買的投機心態
。
但事與願違，油價不但沒有谷底反彈，4月20日還出現「負油價」，打亂了投資人想「抄
底」的如意算盤。
以元大原油正2追蹤的西德州原油為例，5月中之後才逐漸回升，但迄今也只有在40美元上
下，回不去今年初60美元以上的水準。
截至9月28日，元大原油正2淨值只剩0.84元，要在9月30日前回到2元，已是不可能任務。
元大投信宣布，將於10月5日申請清算。目前看來，金管會打算放棄治療，讓基金壽終就
寢。
自救會提出「基金暫緩下市」的訴求，也別有目的。
一名參與這起爭議的金融界高層表示，自救會希望複製，當時金管會干預導致基金出現大
幅溢價的經驗，「如果金管會承受不住壓力，再宣布暫緩下市，可能又出現搶買潮，現在
被套牢的人，就有機會倒貨了，這就是『抓交替』的概念。」
追根究底，元大原油正2基金，早該在3月淨值跌破2元時，就該按規定下台一鞠躬。但金
管會伸出了干預之手，讓它多撐了半年，最後還是無力回天。
只不過，金管會的干預，反而鼓勵了投機風潮。有人願意出五倍的議價，代表有人順利下
車，但有人上了這台屍速列車，現在準備車毀人亡。
類似的故事，也發生在近期的DR股（第二上市）狂熱。
9月中旬，多檔DR股突然天天漲停板，並出現不合理議價，像杜康-DR在新加坡上市的股價
，只有0.065星幣，在台灣還原股價是2.15星幣，等於台灣的投資人用高出32倍的溢價，
去投資這家公司。
金管會9月24日出手降溫TDR，將11檔DR股，以人工管制撮合終端機執行撮合作業，導致原
本熱到發燙的DR股，瞬間熄火，天天漲停變天天跌停，許多來不及下車的散戶，湧入金管
會臉書，留言痛罵。
「我們希望投資人注意風險，不要有不合理的偏離。」金管會證期局副局長郭佳君解釋。
一名證券公司高層直言，元大原油正2跟DR股風波，有個共通點：兩者出現驚人且不合理
的溢價。
回顧台股歷史，幾次著名的股市狂熱，都會出現異常的溢價，例如1989年下半年到1999年
2月，台股衝上12000點之際，折價為常態的「封閉型基金」竟飆漲，最高紀錄出現200%溢
價，後來泡沫破裂收場。
證券高層分析，不合理的溢價背後，當然有人為炒作影子，但關鍵點是，每逢股市熱潮，
都會帶動大量股市新手進入股海，他們缺乏投資經驗，橫衝直撞追求高報酬，就容易落入
炒手的陷阱。
據證交所統計，去年底到今年八月底，有高達44.25萬人新血加入市場，市場預估，今年
底前投入台股的生力軍，估達50萬以上。
新手初出茅廬，金管會自然想扮演「保母」角色，但不論是給予元大原油正2豁免期，或
主動為DR股降溫，不但沒有讓新手股民感激涕零，還惹來干預市場的罵名。
更諷刺的是，在元大原油正2的案例中，金管會賜予免下市的免死金牌，反讓老手們順利
逃脫，大量股民散戶卻可能慘遭套牢，這和金管會保護投資人的初衷，背道而馳。
據透露，被DR股套牢的散戶中，不少是35歲以下的年輕人，風波是否會越滾越大，有待觀
察。
保護投資人、跟干預市場，往往是把雙面刃，那把尺要如何衡量，是今年台股狂熱中，主
管機關該學習的一堂課題。
https://www.businessweekly.com.tw/focus/blog/3004076
心得/評論：
「有人就想說，既然有政府撐腰，而且（基金）市價跌到只有一、兩塊，
在谷底逢低買進，等油價回升，就賺到了！」不料，後來出現了負油價